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必发bifa娱乐浙商证券：纺织服装制造迎拐点 品牌分化延续|伊能静任达华|

　　复盘出口链近3年需求◈✿：2022年第三季度-2023年第三季度◈✿：行业整体主动去库◈✿，品牌商采购谨慎◈✿；2023年第四季度-2024年第四季度◈✿：2023年第四季度开始大部分品牌商完成了库存周转正常化◈✿，品牌商采购节奏修复◈✿，制造商订

　　单增长明显提速◈✿；2025年第一季度-三季度◈✿：Nike为代表的美国品牌去库◈✿、关税带来采购策略波动◈✿；但随着7◈✿、31对等关税最新安排落地◈✿，品牌商下单的积极性预计在Q4有一定修复◈✿；

　　从美国市场来看◈✿，7月开始品牌商已经启动针对终端消费者提价以消化关税影响◈✿，实际7-8月服装零售分别+8.6%/+7.6%◈✿，表现相对平稳◈✿，截止2025年7月美国服装批发和零售

　　从近期披露三季度业绩的各个龙头情况来看未有更悲观下调◈✿：Nike仍在积极去库中◈✿，2026年对各个产品线订货展望回正◈✿；Uniqlo针对2026年8月31日新财年

　　指引收入+10.3%◈✿，较上个财年提速◈✿，Adidas对2025全年指引亦进一步明确至收入+9%◈✿；Deckers◈✿、Puma指引维持谨慎◈✿，继续推动去库部分出口链龙头三季度已看到业绩改善趋势伊能静任达华bifaVIP认证◈✿。

　　上游纱线端三季度有望率先感受到需求回暖◈✿，较Q2增长提速◈✿，如新澳股份在羊毛价格上涨背景下三季度开始已有量价◈✿、利润率回升趋势◈✿，Q4弹性值得期待

　　辅料环节◈✿，伟星股份三季度接单情况也较Q2有所好转◈✿，收入及利润增速回正◈✿，预计Q4环比有望进一步提速

　　成品环节◈✿，华利集团三季度随新厂爬坡进度推进◈✿，单季度净利率环比向上◈✿、见到到拐点◈✿；开润股份受益印尼稀缺产能◈✿，预计三季度保持收入增长的同时成衣产能利用率上行带动

　　利润率继续同比提升◈✿；健盛集团受益无缝越南工厂效率改善以及资产处置一次性收益◈✿，净利率同样实现回升投资主线）Nike◈✿、Adidas◈✿、Uniqlo为代表的运动◈✿、休闲品牌龙头的核心供应商◈✿，包括制鞋龙头中的华利集团（2025年PE 20.7倍）◈✿、九兴控股（2025年PE 12.1倍）◈✿、裕元集团（2025年PE7.5倍）◈✿；制衣龙头中的申洲国际（2025年PE 14.0倍）◈✿、晶苑国际（2025年PE10.9倍）◈✿、开润股份（2025年PE 15.0倍）◈✿、健盛集团（2025年PE 10.4倍）

　　2）短期订单已见到改善势头◈✿、中期凭借自身优势不断提升市占率的上游制造龙头◈✿，包括新澳股份（2025年PE 12.9倍bifa88官网◈✿，◈✿，原材料价格9月急涨有望带动利润弹性）◈✿、伟星股份（2025年PE 18.9倍）◈✿、百隆东方（2025年PE 11.8倍）◈✿。

　　从服装鞋帽◈✿、针纺织品社零数据来看:1-3月累计同比+3.4%◈✿，1-6月累计同比+3.1%◈✿，1-9月累计+3.1%7790必发集团◈✿，侧面体现三季度与前期整体景气度比较类似伊能静任达华◈✿，来自线下客流的波动以及线上仍然较为激烈的竞争◈✿，从消费者信心指数来看必发bifa娱乐◈✿，逐季有小幅度的恢复◈✿，但消费者仍然偏向理性决策◈✿，关注产品功能属性及质价比◈✿。

　　特步◈✿、361表现与Q2类似必发bifa娱乐◈✿，FILA◈✿、李宁◈✿、滔搏◈✿、宝胜略有降速◈✿，户外◈✿、高端跑步增速环比略有下降但在高位◈✿；进入2025年第四季度◈✿，10月上旬天气偏暖成为挑战◈✿，但月中降温后预计板块秋冬动销启动◈✿、零售有所提速A股品牌服饰龙头三季度表现延续Q2的分化趋势◈✿：家纺受益大单品策略超预期◈✿：

　　罗莱生活Q2开始陆续推出深睡枕/床笠为代表大单品必发bf88唯一官网登录◈✿，◈✿，水星推出人体工学枕/雪糕被为代表大单品◈✿，带动Q2伊能静任达华◈✿、三季度收入加速◈✿、三季度盈利能力同比明显提升◈✿，是三季度品牌板块最为超预期的两个标的其他实现收入◈✿、利润双增的龙头中◈✿，

　　稳健医疗消费业务三季度环比提速◈✿，带动利润表现超预期◈✿，海澜之家受益主业线上线下稳健零售成长表现+京东奥莱及FCC业务积极拓展必发bifa娱乐必发bifa娱乐◈✿，三季度收入及归母利润保持正向增长◈✿；森马服饰受益高性价比定位◈✿，收入成长同时单季度利润增速回正投资主线）港股运动◈✿、功能服饰预计持续体现韧性◈✿：推荐安踏体育（2025年PE 15.8倍◈✿，主品牌成长韧性凸显◈✿，户外品牌矩阵持续靓丽增长）◈✿、波司登（2026年3月31日财年12.9倍◈✿，羽绒服龙头业绩成长韧性凸显）◈✿、李宁（2025年PE 16.4倍伊能静任达华◈✿，奥运资源推动品宣加码伊能静任达华◈✿，大股东增持展现信心）必发bifa娱乐◈✿、特步国际（2025年PE 10.5倍◈✿，跑步领军品牌◈✿，特步牌稳健Saucony高增）◈✿、361度（2025年PE 8.7倍◈✿，高性价比大众运动龙头增速持续领跑）◈✿、滔搏（2025年PE 13.3倍◈✿，2025年随线下零售环境修复有望展现利润弹性）bifa必发◈✿，◈✿。2）自身业务运营发生积极变化或保持积极扩张势头◈✿、估值具备吸引力的行业龙头◈✿：海澜之家（2025年PE 12.3倍◈✿，主业高股息同时京东奥莱业务拓店顺畅打造新成长曲线倍◈✿，全棉时代业务围绕五大核心品类建立产品心智◈✿，线上高增线下积极拓店◈✿，有望间接受益生育补贴）bifa必发唯一官网◈✿。◈✿、锦泓集团（2025年PE 10.9倍必发bifa官网◈✿。◈✿，积极通过新店态◈✿、新品类推动TW品牌线下提效◈✿，IP授权及云锦业务高增）伊能静任达华88BIFAAPP官网◈✿。

　　3）业绩表现稳健的高股息龙头◈✿：罗莱生活（2025年PE15.5倍◈✿，大单品策略带动业绩超预期）◈✿、水星家纺（2025年PE14.4倍◈✿，大单品策略带动业绩超预期）◈✿，江南布衣（FY269.3倍）伊能静任达华◈✿。